$歌爾股份.SZ于北京時(shí)間 2022 年 4 月 26 日晚間的長(zhǎng)橋 A 股盤后發(fā)布了 2022 年第一季度財(cái)報(bào)（截止 2022 年 3 月），要點(diǎn)如下：
1、整體業(yè)績(jī)：業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)，全靠收入超預(yù)期。歌爾股份本季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 201 億，超市場(chǎng)預(yù)期（179 億）。收入增長(zhǎng)的超預(yù)期表現(xiàn)，主要來源于一季度增速高達(dá) 125% 的智能硬件業(yè)務(wù)。和超預(yù)期的收入相比，歌爾股份本季度 13.7% 的毛利率繼續(xù)拉垮，低于市場(chǎng)預(yù)期（14.2%）。最終憑借收入端的良好表現(xiàn)，公司在一季度達(dá)標(biāo)實(shí)現(xiàn)歸母凈利 9 億元，基本符合市場(chǎng)預(yù)期（8.9 億）。
2、經(jīng)營(yíng)指標(biāo)：運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健，費(fèi)用率呈現(xiàn)向下趨勢(shì)。歌爾股份本季度應(yīng)收帳款和存貨指標(biāo)都維持在合理水位，運(yùn)營(yíng)端繼續(xù)保持穩(wěn)健。公司在收入增長(zhǎng)的規(guī)模效應(yīng)推動(dòng)下，四項(xiàng)費(fèi)用率繼續(xù)呈現(xiàn)出平穩(wěn)向下的態(tài)勢(shì)。而在本季度經(jīng)營(yíng)層面上，費(fèi)用率下降基本抵消了毛利率下滑的影響。
3、凈資產(chǎn)回報(bào)率：下滑的凈利率，拉下 ROE%。本季度歌爾股份的凈資產(chǎn)回報(bào)率繼續(xù)下滑至 3.2%?？v觀歌爾歷史上的凈資產(chǎn)回報(bào)率變化情況，曾經(jīng)一度達(dá)到 6%、7% 的高位。過去回報(bào)率的提升，曾給市場(chǎng)以制造業(yè)轉(zhuǎn)型、提升投資回報(bào)率的想象空間。而通過各因子拆解，發(fā)現(xiàn)影響公司 ROE% 變化的主因仍在盈利能力端。而隨著 Airpods 等明星產(chǎn)品周期的結(jié)束，公司的凈資產(chǎn)回報(bào)率也同樣出現(xiàn)回落。
4、下季度業(yè)績(jī)預(yù)期：歌爾股份對(duì) 2022 年上半年業(yè)績(jī)指引，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 20.44-24.23 億元。結(jié)合 2022 年一季度業(yè)績(jī)情況，公司在二季度有望實(shí)現(xiàn)歸母凈利 11.76-15.22 億元（大幅超市場(chǎng)預(yù)期的 10 億元），同比增長(zhǎng) 53%-98%。但由于公司在去年上半年業(yè)績(jī)上受 Kopin 權(quán)益公允價(jià)值變動(dòng)收益影響較大，從扣非來更好地看具體經(jīng)營(yíng)面變化，公司二季度扣非歸母凈利有望實(shí)現(xiàn)同比 27%-62% 的高增長(zhǎng)。
整體來看，歌爾本次財(cái)報(bào)表現(xiàn) “中規(guī)中矩”。雖然營(yíng)收端取得了超市場(chǎng)的表現(xiàn)，然而在毛利率上卻再次低于市場(chǎng)預(yù)期。通過在費(fèi)用率上良好控制，最終公司在業(yè)績(jī)上實(shí)現(xiàn)達(dá)標(biāo)。誠(chéng)然一季度手機(jī)市場(chǎng)和智能聲學(xué)整機(jī)市場(chǎng)的表現(xiàn)都相對(duì)低迷，但包含 VR 虛擬現(xiàn)實(shí)、智能游戲主機(jī)的智能硬件業(yè)務(wù)繼續(xù)表現(xiàn)出 100% 以上的高增長(zhǎng)，為公司一季度的表現(xiàn)奠定基礎(chǔ)。
而在不太出彩的一季報(bào)以外，最為亮眼的是公司的上半年業(yè)績(jī)指引。分拆單獨(dú)二季度看，二季度業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn) 11.76-15.22 億元，這大超市場(chǎng)的一致預(yù)期（10 億元）。從經(jīng)營(yíng)面的角度來看，公司二季度有望實(shí)現(xiàn) 27%-62% 的高增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)端依然呈現(xiàn)出成長(zhǎng)性。歌爾股份作為消費(fèi)電子公司，由于下半年的旺季效應(yīng)，業(yè)績(jī)上往往呈現(xiàn)出前低后高的表現(xiàn)。海豚君依然預(yù)期歌爾全年有望實(shí)現(xiàn) 50 億以上業(yè)績(jī)。目前不到 1000 億的市值，僅對(duì)應(yīng)不足 20 倍的 PE。
電子制造廠在疫情等影響下承壓，市場(chǎng)已有所預(yù)期。然歌爾在國(guó)內(nèi)和海外多地建廠，能相對(duì)有效地分散產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。雖然手機(jī)和智能聲學(xué)市場(chǎng)表現(xiàn)低迷，而一季度智能硬件的翻倍表現(xiàn)，依然給公司帶來繼續(xù)高增的信心。
本次財(cái)報(bào)詳細(xì)內(nèi)容，詳見下文：
1.1 收入端情況
歌爾股份 2022 年第一季度總營(yíng)收 201 億元，同比增長(zhǎng) 43.4%，超市場(chǎng)預(yù)期（179 億）。
公司收入增速較前兩季的低增長(zhǎng)相比，本季度增速有明顯的回升。在一季度手機(jī)市場(chǎng)整體呈現(xiàn)相對(duì)低迷的情況下，公司收入高增長(zhǎng)主要來源于公司 VR 虛擬現(xiàn)實(shí)、智能游戲主機(jī)等產(chǎn)品銷售收入增長(zhǎng)。
從一季度各業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)情況看，智能硬件是公司增長(zhǎng)的最主要來源。精密零組件 31.53 億元，減少 1.42%；智能聲學(xué)整機(jī) 64.69 億元，增長(zhǎng) 6.10%；智能硬件 101.44 億元，增長(zhǎng) 125.05%。
在消費(fèi)電子行業(yè)中，歌爾股份作為 “村中的希望”，在手機(jī)市場(chǎng)趨于穩(wěn)態(tài)和 TWS 滲透率遇瓶頸后，公司未來的持續(xù)增長(zhǎng)主要關(guān)注于 VR 虛擬產(chǎn)品等能否迎來進(jìn)一步爆發(fā)。
數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研整理
1.2 毛利率情況
歌爾股份 2022 年第一季度實(shí)現(xiàn)毛利 28 億元，同比增長(zhǎng) 35%。公司本季度毛利率僅為 13.7%，仍處于較低水位，同比下降 0.9pct，低于市場(chǎng)預(yù)期（14.2%）。
公司毛利率在季節(jié)性因素影響下，雖然一季度環(huán)比有所提升，但同比層面仍呈現(xiàn)明顯下滑。其原因主要在于①結(jié)構(gòu)性影響：毛利率較低的智能硬件占比提升，結(jié)構(gòu)性拉低了公司毛利率水平；②原材料等成本影響：疫情及供應(yīng)鏈影響公司原材料等成本提升，公司各業(yè)務(wù)毛利率在 2021 年下半年已經(jīng)開始出現(xiàn)下降趨勢(shì)。
數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研整理
1.3 凈利潤(rùn)情況
歌爾股份 2022 年第一季度歸母凈利潤(rùn) 9 億元，同比下降 6.7%，基本符合市場(chǎng)預(yù)期 8.9 億元，位于公司此前預(yù)告區(qū)間內(nèi)（8.69-9.66 億）。歌爾在毛利率不及預(yù)期的情況下，仍交出了一份達(dá)標(biāo)的業(yè)績(jī)，主要在于本季收入端超預(yù)期表現(xiàn)的助力。
歌爾去年同期業(yè)績(jī)中含有高平電子的 2-3 億的權(quán)益性投資公允價(jià)值，剔除之后，本季度扣非口徑的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)達(dá)到 46%，接近收入增速。換句話說，從公司純經(jīng)營(yíng)性的角度看，本季度毛利率下降的影響，被公司費(fèi)用率的下降基本抵消。
數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研整理
2.1 應(yīng)收帳款情況
歌爾股份 2022 年第一季度應(yīng)收帳款 78 億元，同比下跌 6.3%。從應(yīng)收帳款/營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)看，歌爾股份本季度有所回落至 0.39，整體仍維持在較低水位。
數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研整理
2.2 存貨情況：
歌爾股份 2022 年第一季度存貨 128 億元，同比增長(zhǎng) 35.6%。從存貨/營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)看，歌爾股份本季度有所回升至 0.64。歌爾股份存貨占比在 Q1 會(huì)有季節(jié)性提升的情況，主要是由于 Q1 收入端相比于 Q4 旺季有所回落，從而在分母端影響存貨占收入比值，從歷史同期看，維持在合理水位。
數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研整理
2.3 費(fèi)用率情況：
歌爾股份 2022 年第一季度四項(xiàng)費(fèi)用合計(jì) 17.78 億元，同比增長(zhǎng) 32.3%。四項(xiàng)費(fèi)用率 8.8%，同比下降 0.8pct。四項(xiàng)費(fèi)用率的下滑主要來自于公司業(yè)務(wù)擴(kuò)大的規(guī)模效應(yīng)和銷售費(fèi)用的下滑。
1）銷售費(fèi)用：本季度 1.41 億元，同比減少 7.2%，銷售費(fèi)用率 0.7%。公司銷售費(fèi)用的減少主要由于公司良好的客戶關(guān)系以及規(guī)模效應(yīng)的推動(dòng)，銷售費(fèi)用率已經(jīng)連續(xù) 4 個(gè)季度下降至 1% 以下；
2）管理費(fèi)用：本季度 4.74 億元，同比增長(zhǎng) 1.9%，管理費(fèi)用率 2.4%。管理費(fèi)用的增速遠(yuǎn)小于收入的增速，在收入的規(guī)模效應(yīng)影響下管理費(fèi)用率繼續(xù)下降；
3）研發(fā)費(fèi)用：本季度 11.14 億元，同比增長(zhǎng) 58%，研發(fā)費(fèi)用率 5.5%。公司研發(fā)費(fèi)用是四項(xiàng)費(fèi)用中占比最大的部分，主要投向于 VR 虛擬現(xiàn)實(shí)、聲學(xué)等研發(fā)領(lǐng)域。本季度研發(fā)費(fèi)用的增長(zhǎng)主要原因是，公司繼續(xù)加大虛擬現(xiàn)實(shí)及聲學(xué)、光學(xué)等領(lǐng)域的研發(fā)投入。研發(fā)費(fèi)用增速再次高于收入增速，從中看出公司依然重視對(duì)科研方面的投入。
4）財(cái)務(wù)費(fèi)用：本季度 0.49 億元，同比增長(zhǎng) 122%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率 0.2%。公司財(cái)務(wù)費(fèi)用的變化主要由于利息支出和匯兌損失增加。
注：18Q3 前原管理費(fèi)用項(xiàng)目包含研發(fā)費(fèi)用
本季度歌爾股份在收入增長(zhǎng)的規(guī)模效應(yīng)下，公司本季的整體費(fèi)用率水平繼續(xù)呈現(xiàn)向下的態(tài)勢(shì)，費(fèi)用率的降低一定程度上增厚了公司的季度業(yè)績(jī)。
數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研整理
歌爾股份 2022 年第一季度凈資產(chǎn)回報(bào)率再次回落，季度 ROE% 回落到 3.2%。公司從 2018 年以來凈資產(chǎn)回報(bào)率水平逐漸提升，然而近兩季度的回落主要原因來自凈利率的下滑。尤其是在智能聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù)中，此前剛切入 Airpods 時(shí)的高毛利率不再，盈利能力的下滑再次拉下了公司的 ROE% 水平。
ROE%=銷售凈利率 * 權(quán)益乘數(shù) * 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率
對(duì) ROE% 的分析，從各因子的拆解入手：
1）銷售凈利率：2022 年第一季度歌爾股份銷售凈利率達(dá)到 4.5%，同比下降明顯（-2.5pct）；
2）權(quán)益乘數(shù)：2022 年第一季度歌爾股份權(quán)益乘數(shù)為 2.15，保持相對(duì)平穩(wěn)（-0.15）；
3）資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：2022 年第一季度歌爾股份資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為 0.34，同比略有回升（+0.04）
綜合各因子情況，歌爾股份本季度 ROE% 的繼續(xù)下滑最主要來自于銷售凈利率的大幅下降。歌爾股份 ROE% 與去年同比相比，從 4.5% 下降到了 3.2% 最主要的因素是同期內(nèi)凈利率出現(xiàn)的較大下滑。智能聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù)的毛利率大幅回落嚴(yán)重拖累了公司的盈利能力，此外智能硬件的增長(zhǎng)也對(duì)公司凈利率產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性影響。
雖然公司通過費(fèi)用率方面的下降，一定程度上能彌補(bǔ)毛利率下滑的一部分影響，但毛利率才是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。只有通過產(chǎn)品打磨和產(chǎn)業(yè)鏈地位提升，才能給公司帶來穩(wěn)定持久的高盈利能力。
數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研整理
關(guān)鍵詞： 歌爾股份 第一季度 同比增長(zhǎng)
