在2021年5月的增資中，頎中科技是按照30.03億元的凈資產(chǎn)評(píng)估值進(jìn)行作價(jià)交易，然而在兩個(gè)月后的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，根據(jù)交易價(jià)格核算，公司估值則高達(dá)70億元，公司估值短期內(nèi)暴增的合理性存疑。

由于芯片市場(chǎng)供需關(guān)系的失衡，芯片制造產(chǎn)業(yè)鏈條中的一環(huán)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅猛，相關(guān)公司爭(zhēng)先融資上市，其中就包括合肥頎中科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“頎中科技”)。

《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，頎中科技雖然在報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)表現(xiàn)不錯(cuò)，但背后的增長(zhǎng)動(dòng)力與集成電路行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模階段性快速上升有關(guān)，根據(jù)預(yù)計(jì)數(shù)據(jù)，未來(lái)幾年行業(yè)規(guī)模增速將大幅回落，故頎中科技恐難維持當(dāng)前的高增長(zhǎng)狀態(tài)。

此外，頎中科技此前發(fā)生的重要的股權(quán)交易信息招股書披露不詳，其估值在短期內(nèi)暴增的合理性也有待進(jìn)一步做出解釋。更為可疑的是，公司賬面上存在巨額貨幣資金的情況下，卻進(jìn)行大量的短期及長(zhǎng)期借款，這也令人很是疑惑。

市場(chǎng)規(guī)模增速預(yù)計(jì)大幅回落

收入高增長(zhǎng)或難持續(xù)

集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的上、中、下游分別為集成電路設(shè)計(jì)、制造、封裝測(cè)試，頎中科技是一家集成電路封測(cè)服務(wù)商，屬于產(chǎn)業(yè)鏈下游，其產(chǎn)品覆蓋顯示驅(qū)動(dòng)芯片、電源管理芯片、射頻前端芯片等。

根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，集成電路封測(cè)市場(chǎng)格局目前為中國(guó)臺(tái)灣、中國(guó)大陸、美國(guó)三足鼎立，2019年，前述三個(gè)地區(qū)封測(cè)企業(yè)的全球市占率分別為43.90%、20.10%、14.60%。而顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)方面，中國(guó)大陸剛剛經(jīng)歷了一段快速增長(zhǎng)期，根據(jù)賽迪顧問(wèn)數(shù)據(jù)，2019年至2021年，行業(yè)復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)30%，且顯示產(chǎn)業(yè)鏈向中國(guó)大陸轉(zhuǎn)移。

近年來(lái)，集成電路行業(yè)格局的變化，為頎中科技帶來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇。頎中科技主要產(chǎn)品為顯示驅(qū)動(dòng)芯片封測(cè)，該產(chǎn)品收入占營(yíng)收比重超九成，其境內(nèi)銷售收入占比由2019年的13.51%陡增至2021年33.15%。

據(jù)招股書顯示，2019年至2021年，其分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.69億元、8.69億元、13.20億元，后兩期營(yíng)收增速分別為29.80%、52.10%。同期，其實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為4183.19萬(wàn)元、5578.36萬(wàn)元、3.10億元，后兩期凈利潤(rùn)增速分別為33.35%、455.38%。

由上述數(shù)據(jù)不難看出，2021年，頎中科技營(yíng)收、凈利潤(rùn)較此前上了一個(gè)臺(tái)階。此前年度，其業(yè)績(jī)雖然也有所表現(xiàn)，但若詳細(xì)分析其利潤(rùn)結(jié)構(gòu)就不難發(fā)現(xiàn)背后的問(wèn)題所在。

其中2019年、2020年，頎中科技獲得的政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性損益金額分別為1640.96萬(wàn)元、2326.20萬(wàn)元，占當(dāng)期凈利潤(rùn)的比重分別為39.23%、41.70%。很明顯，在上述兩年中，其過(guò)于依賴于非經(jīng)常性損益，如果扣除非經(jīng)常性損益，其實(shí)際的盈利能力并不算強(qiáng)。

那么2021年頎中科技突然出現(xiàn)的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)到底能維持多久呢?這僅是曇花一現(xiàn)，還是說(shuō)其春天真的到來(lái)了呢?

對(duì)于這一問(wèn)題，則需縱觀全球集成電路市場(chǎng)行情來(lái)判斷。根據(jù)賽迪顧問(wèn)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年，行業(yè)市場(chǎng)歷經(jīng)了三年快速增長(zhǎng)期，尤其在2021年市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)率超過(guò)15%，達(dá)到峰值(詳見圖1)。這與頎中科技收入變動(dòng)情況趨同。但從預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來(lái)看，2022年至2025年，全球集成電路封裝測(cè)試整體市場(chǎng)規(guī)模增速預(yù)計(jì)將回調(diào)，可能會(huì)保持在5%左右。

而具體到中國(guó)大陸顯示驅(qū)動(dòng)芯片市場(chǎng)，未來(lái)預(yù)測(cè)情況亦然，據(jù)賽迪顧問(wèn)數(shù)據(jù)顯示，2022年至2025年，該行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)將由2021年近70%的峰值下滑至10%上下，回落幅度較大(詳見圖2)。

在行業(yè)市場(chǎng)整體增速回落的背景下，不排除頎中科技的業(yè)績(jī)未來(lái)會(huì)受整體市場(chǎng)行情影響，出現(xiàn)急速回落的可能。當(dāng)然，這與企業(yè)自身的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力也有很大關(guān)系，那么其在行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)地位又如何呢?

從商業(yè)模式來(lái)看，集成電路封測(cè)行業(yè)內(nèi)主要存在集芯片設(shè)計(jì)、制造、封測(cè)等多個(gè)環(huán)節(jié)于一身的IDM模式以及專業(yè)封裝測(cè)試公司(OSAT)兩類，頎中科技則屬于后者。從收入規(guī)模角度來(lái)看，在專業(yè)封裝測(cè)試公司中，頎中科技并不出眾，根據(jù)賽迪顧問(wèn)數(shù)據(jù)，2021年全球前十大封測(cè)公司榜單中，前三大封測(cè)公司市場(chǎng)份額合計(jì)占比超50%，市場(chǎng)集中度較高。而以排名第十位的頎邦科技對(duì)比，2021年該公司的營(yíng)收規(guī)模為63.01億元，頎中科技營(yíng)收規(guī)模則僅為13.20億元。不難看出，頎中科技與第一梯隊(duì)的封測(cè)企業(yè)相比，距離不小。在這種情況之下，頎中科技未來(lái)想要在行業(yè)增速放緩的情況下“逆襲”，難度著實(shí)不小。

子公司股權(quán)交易信息披露不詳

頎中科技估值暴增合理性存疑

頎中科技目前的業(yè)務(wù)主要來(lái)自于其全資一級(jí)子公司頎中科技(蘇州)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“蘇州頎中”)，據(jù)招股書顯示，2021年其總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、凈利潤(rùn)分別為35.16億元、19.20億元、3.08億元，占頎中科技合并報(bào)表相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的比重分別為79.55%、65.90%、99.43%，蘇州頎中的重要性由此可見一斑。

有意思的是，蘇州頎中的成立時(shí)間為2004年，頎中科技的前身合肥頎中封測(cè)技術(shù)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“封測(cè)有限”)的成立時(shí)間為2018年，前者早于后者。究其原因，2018年1月，頎中控股(香港)以股權(quán)出資的方式，將蘇州頎中100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓至封測(cè)有限，才有了后面的頎中科技。

但對(duì)于上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)，招股書中披露信息較少，僅表示本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的出資價(jià)格以蘇州頎中截至2018年1月31日的評(píng)估值為參考依據(jù)，雙方協(xié)商交易價(jià)格為17.52億元，卻并未披露彼時(shí)蘇州頎中的評(píng)估值具體為多少。而招股書另一處披露信息顯示，據(jù)上海滬南資產(chǎn)評(píng)估有限責(zé)任公司出具的評(píng)估報(bào)告，截至2017年11月30日，蘇州頎中的凈資產(chǎn)評(píng)估值為20.20億元。兩相對(duì)比之下，上述股權(quán)交易的實(shí)際價(jià)格，竟然比此前的估值低了2.68億元。

令人不解的是，時(shí)隔兩個(gè)月后，蘇州頎中的評(píng)估值為何非但沒增加反而大幅降低呢?到底是其經(jīng)營(yíng)層面出現(xiàn)了問(wèn)題，還是其他原因所致?對(duì)于這一問(wèn)題，頎中科技在招股書中披露不詳。

根據(jù)《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第41號(hào)——科創(chuàng)板公司招股說(shuō)明書》的要求：“發(fā)行人應(yīng)簡(jiǎn)要披露報(bào)告期內(nèi)的重大資產(chǎn)重組情況，包括具體內(nèi)容、所履行的法定程序以及對(duì)發(fā)行人業(yè)務(wù)、管理層、實(shí)際控制人及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。”上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓雖然發(fā)生在2018年，不在頎中科技的報(bào)告期內(nèi)，但介于蘇州頎中在合并報(bào)表中的重要地位，秉承實(shí)質(zhì)大于形式原則，公司理應(yīng)披露更加詳盡的信息。

更關(guān)鍵的是，上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)還為頎中科技埋下了巨額商譽(yù)“暗雷”。據(jù)招股書顯示，截至2021年末，頎中科技的商譽(yù)金額為8.75億元，其中收購(gòu)蘇州頎中確認(rèn)的商譽(yù)便達(dá)8.37億元。我們知道，商譽(yù)需要在每年末進(jìn)行減值測(cè)試，倘若蘇州頎中未來(lái)經(jīng)營(yíng)情況低于預(yù)期，則將面臨計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備的風(fēng)險(xiǎn)，屆時(shí)恐將削弱頎中科技的凈利潤(rùn)。要知道，2019年至2021年，頎中科技的凈利潤(rùn)合計(jì)金額僅4.07億元，倘若商譽(yù)真的爆雷，其業(yè)績(jī)恐將遭重創(chuàng)。更何況因商譽(yù)減值導(dǎo)致巨額虧損的情況在A股市場(chǎng)并不鮮見，故前述風(fēng)險(xiǎn)需高度警惕。

此外，頎中科技估值短期內(nèi)暴增的問(wèn)題也令人迷惑不解。2021年5月，合肥奕斯眾志科技合伙企業(yè)、合肥奕斯眾誠(chéng)科技合伙企業(yè)、合肥奕斯眾力科技合伙企業(yè)將各自持有的蘇州頎中全部股權(quán)分別作價(jià)1539.74美元、304.03萬(wàn)美元、46.93萬(wàn)美元，認(rèn)繳頎中科技的增資額，增資完成后前述各公司分別持有頎中科技3.25%、0.64%、0.10%股權(quán)。本次增資價(jià)格的確定，是以北京中企華資產(chǎn)評(píng)估有限責(zé)任公司出據(jù)的評(píng)估報(bào)告結(jié)果為參考，截至2020年12月31日，頎中科技的凈資產(chǎn)評(píng)估值為30.03億元。

不久后，北京芯動(dòng)能投資基金(以下簡(jiǎn)稱“芯動(dòng)能基金”)于2021年7月將所持頎中科技7.5%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓至13名受讓方，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為5.25億元，按照本次交易價(jià)格推算，此時(shí)頎中科技的評(píng)估值為70億元。

此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓距離上次增資僅兩個(gè)月時(shí)間，頎中科技的估值卻翻倍暴增，背后的原因不得而知。這難免令人懷疑，其中是否存在抽屜協(xié)議等安排，以達(dá)到抬升公司估值的目的，對(duì)此，還需要公司給出說(shuō)明。

“高存高貸”疑點(diǎn)待解

據(jù)招股書顯示，截至2021年末，頎中科技的貨幣資金為5.59億元，而其短期借款為3.7億元。這表明，公司賬面已經(jīng)存在大額資金，但其卻仍然大量借入短期款項(xiàng)，表現(xiàn)出“高存高貸”的現(xiàn)象。此前A股市場(chǎng)數(shù)起財(cái)務(wù)造假案件均伴有“高存高貸”現(xiàn)象的出現(xiàn)，故頎中科技資金的真實(shí)性也難免令人懷疑。

實(shí)際上，頎中科技表現(xiàn)出的資金充?；蛟S只是假象，因?yàn)槠洳粌H短期借款金額不低，截至2021年末的長(zhǎng)期借款金額也高達(dá)8.62億元，這意味著其賬面巨額資金均是企業(yè)借來(lái)的。問(wèn)題在于，企業(yè)的流動(dòng)資金夠用即可，而不應(yīng)該在背負(fù)大量有息借款后，讓資金躺在賬戶里睡大覺，畢竟大量利息費(fèi)用也會(huì)侵蝕利潤(rùn)，因此，頎中科技賬面存在巨額貨幣資金的情況就顯得很異常了。

當(dāng)然，如果企業(yè)預(yù)計(jì)采購(gòu)成本會(huì)大幅增加，增加借款以備不時(shí)之需也尚能理解，不過(guò)，從頎中科技以往采購(gòu)情況來(lái)看，2019年至2021年其主要原材料采購(gòu)金額分別為9298.01萬(wàn)元、2.20億元、2.91億元，采購(gòu)增速尚算穩(wěn)定，并沒有更大幅度增加采購(gòu)的跡象。

因此，其一邊大幅借款，一邊保留數(shù)億元貨幣資金的行為很是令人不解，對(duì)此需要公司給出解釋。

關(guān)鍵詞： 頎中科技IPO 市場(chǎng)規(guī)模增速 收入高增長(zhǎng)或難持續(xù) 股權(quán)交易信息披露不詳