4月30日，在五一假期之前，北京思維造物信息科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“思維造物”)回復(fù)了交易所的意見(jiàn)，更新了招股書(shū)。

思維造物將公司定位為一家從事“終身教育”服務(wù)的企業(yè)。公司的實(shí)際控制人是羅振宇，在2018年-2020年期間，公司的主要收入由“得到”APP線上售賣(mài)課程與線下“跨年演講”收入等方面構(gòu)成。

雖然思維造物以及實(shí)控人羅振宇因“時(shí)間的朋友”等演講被市場(chǎng)所熟知，但報(bào)告期內(nèi)公司的盈利能力并不強(qiáng)，除去投資收益、政府補(bǔ)貼，2018年-2020年間，思維造物的凈利潤(rùn)僅在4000萬(wàn)元左右。而報(bào)告期內(nèi)，思維造物收入的增長(zhǎng)則依賴(lài)公司不斷開(kāi)發(fā)新業(yè)務(wù)。

截至日前，思維造物的收入構(gòu)成十分龐雜，有線上課程銷(xiāo)售收入、數(shù)字閱讀業(yè)務(wù)以及電商業(yè)務(wù);線下的“得到大學(xué)”、跨年演講以及知識(shí)春晚等;但在思維造物的各個(gè)收入板塊，均有較多強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，如提供音頻內(nèi)容的喜馬拉雅、提供數(shù)字閱讀的閱文集團(tuán)以及業(yè)務(wù)模式與思維造物盈利模式相似的“巴九靈”。

此外，在2015年-2017年期間，思維造物進(jìn)行了多輪融資與股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)嫌?jì)吸引資金逾16億元，思維造物股東在這些增資與股權(quán)轉(zhuǎn)讓的過(guò)程中還簽署了對(duì)賭協(xié)議。收入僅為6億多，凈利潤(rùn)在4千萬(wàn)左右，背負(fù)十?dāng)?shù)億對(duì)賭的思維造物，又能否得到市場(chǎng)的認(rèn)可而順利IPO呢?

產(chǎn)品非剛需

思維造物由公司實(shí)控人羅振宇在2012年創(chuàng)建的節(jié)目《羅輯思維》基礎(chǔ)上發(fā)展而來(lái)。2014年6月，羅振宇在《羅輯思維》獲得大量名氣與流量的基礎(chǔ)上成立了思維造物有限，同年思維造物有限獲得了雷軍旗下的順為投資以及北京合一合計(jì)2000多萬(wàn)元的投資，開(kāi)始布局線上下線業(yè)務(wù)。

雖然號(hào)稱(chēng)為客戶提供“終身教育”，但從具體授課內(nèi)容來(lái)看，思維造物與從事公考培訓(xùn)、職業(yè)技能培訓(xùn)等培訓(xùn)企業(yè)的課程有著較大的差異。公司APP以及“得到大學(xué)”等線下授課的內(nèi)容主要是成功學(xué)、職場(chǎng)學(xué)以及科普類(lèi)內(nèi)容。如職場(chǎng)技能類(lèi)的《有效提升你的職場(chǎng)說(shuō)服力》、自我管理類(lèi)的《怎樣成為精力管理的高手》、行業(yè)認(rèn)知類(lèi)的《怎樣快速搞懂一家公司》。

這些課程雖然會(huì)一定程度上影響人對(duì)世界的看法、對(duì)生話的態(tài)度以及改變學(xué)員為人處世的方法;但完成這些“學(xué)業(yè)”后，用戶既不能用這些知識(shí)考取相應(yīng)的職能證書(shū)，也不能得到被社會(huì)、市場(chǎng)認(rèn)可的結(jié)業(yè)或?qū)W業(yè)證書(shū)。因此這次課程對(duì)成年人來(lái)說(shuō)，僅僅是錦上添花，并不能像職能教育考取職業(yè)證書(shū)后那樣快速提升學(xué)習(xí)者的職場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力與薪酬。因此這些課程的剛性需求并不強(qiáng)，目標(biāo)客戶群也就沒(méi)有公考、職業(yè)技能培訓(xùn)的企業(yè)那么大了。

自2014年成立以來(lái)，到2020年末，為思維造物提供主要收入的“得到”APP，其多項(xiàng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)也并不理想。截至2020年末，“得到”APP的累計(jì)激活用戶數(shù)僅為4226.17萬(wàn)人，即下載“得到”APP并打開(kāi)的用戶數(shù)不足5000萬(wàn)人;而累計(jì)注冊(cè)用戶數(shù)僅有2403.78萬(wàn)人。值得一提的是，目前若想順利使用“得到”APP必須提交手機(jī)號(hào)碼進(jìn)行注冊(cè)。

此外，衡量“得到”APP熱度的平均月活躍用戶數(shù)也不好看，在2018年-2020年期間還呈明顯的下降趨勢(shì)。2018年“得到”APP的月活用戶數(shù)還有362.25萬(wàn)人，到了2020年就已下降到了266.16萬(wàn)人，下降幅度達(dá)到26.53%;在同樣的周期內(nèi)，“得到”APP當(dāng)年的付費(fèi)用戶數(shù)也呈下降的趨勢(shì)，2018年有267.29萬(wàn)人付費(fèi)，而到了2020年付費(fèi)人數(shù)就已下降到了185.63萬(wàn)人，下降幅度超過(guò)了30%。

受“得到”APP月活人數(shù)與付費(fèi)人數(shù)下滑的影響，2018年-2020年期間，思維造物線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)為公司貢獻(xiàn)的收入也有下降的趨勢(shì)。2018年思維造物線上服務(wù)合計(jì)收入為5.07億元，而到了2020年，這一收入下降到了4.49億元，下降了逾10%。

或是為了應(yīng)對(duì)這一局面，思維造物近年來(lái)不斷增加線下服務(wù)內(nèi)容，來(lái)保持公司收入的增長(zhǎng)。

在2020年之前，思維造物線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)主要由跨年演講、線下課程及發(fā)布會(huì)以及得到大學(xué)三部分構(gòu)成，但這些業(yè)務(wù)在報(bào)告期內(nèi)為公司貢獻(xiàn)的收入并無(wú)明顯增長(zhǎng)。

因此在2020年，思維造物推出了知識(shí)春晚、啟發(fā)俱樂(lè)部等新業(yè)務(wù)來(lái)提升公司線下收入乃至于公司總收入的規(guī)模。2020年知識(shí)春晚、啟發(fā)俱樂(lè)部合計(jì)為思維造物貢獻(xiàn)了3000多萬(wàn)元的收入，在當(dāng)期線下收入中的占比超過(guò)了20%。與2019年相比，2020年思維造物線下收入增長(zhǎng)了27.83%;同時(shí)2020年公司總收入與2019年相比增長(zhǎng)了4600多萬(wàn)元。

針對(duì)公司通過(guò)推出新業(yè)務(wù)來(lái)支撐收入增長(zhǎng)的模式能否持續(xù)等問(wèn)題，《投資者網(wǎng)》也咨詢(xún)了思維造物董秘辦，不過(guò)未能得到對(duì)方的回復(fù)。

對(duì)賭壓頂資金充裕

報(bào)告期內(nèi)思維造物的收入與盈利增長(zhǎng)緩慢，不過(guò)自2015年8月公司拆除紅籌架構(gòu)開(kāi)始在境內(nèi)融資后，到2017年9月思維造物完成最后一筆增資，在短短的2年間，思維造物的估值一路飆升。

2015年8月，在思維造物拆除紅籌架構(gòu)，順為投資、北京合一平行變更出資時(shí)，順為投資投資思維造物時(shí)公司的整體估值僅為2億元，此后不久增資的北京合一投資思維造物時(shí)的估值就上漲到了3億元。此后的2015年9月，當(dāng)北京合一第二次增資思維造物時(shí)，公司的估值已達(dá)到了13.2億元，到了2017年9月思維造物最后一次增資的時(shí)候，公司的整體估值已高達(dá)73.68億元，對(duì)應(yīng)的PE(市盈率)超過(guò)170倍。

不過(guò)在此輪IPO中，思維造物擬發(fā)行不超過(guò)25%的股份募集10.37億元，按此計(jì)算對(duì)應(yīng)公司的整體市值為41.48億元，較2017年增資時(shí)的估值中間有30多億元的差距。即使思維造物擬發(fā)行的市值較公司2017年增資時(shí)的估值之間出現(xiàn)了倒掛，但以2020年思維造物的凈利潤(rùn)來(lái)算，若按此估值發(fā)行其PE仍將超過(guò)100倍。

值得一提的是，在思維造物融資的過(guò)程中，原始的幾個(gè)股東羅振宇、李天田、順為投資以及北京合一已通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓變現(xiàn)了大量股權(quán)。其中羅振宇轉(zhuǎn)讓了公司3.4億元的股權(quán)，李天田轉(zhuǎn)讓了2.9億元的股權(quán)，順為投資清倉(cāng)思維造物的持股獲利5863萬(wàn)元，北京天一清倉(cāng)思維造物的持股獲利1.48億元。在此過(guò)程中，投資方與股權(quán)受讓方主要有峰尚資本、紅杉合信、文產(chǎn)基金等機(jī)構(gòu)投資者。

雖然雷軍控制的順為投資提前清倉(cāng)了思維造物的股權(quán)，但截至發(fā)行前思維造物的13名機(jī)構(gòu)股東穿透后，出資人仍有柳傳志等資本大佬的存在。思維造物也披露在搭建拆除紅籌架構(gòu)以及此后的增資股權(quán)轉(zhuǎn)讓的過(guò)程中，發(fā)行人及其全體股東簽署有對(duì)賭協(xié)議。而在此前的融資過(guò)程中，思維造物通過(guò)增資與股權(quán)轉(zhuǎn)讓吸引了逾16億元的投資。

與很多激進(jìn)的互聯(lián)網(wǎng)公司不同，雖然在發(fā)展的過(guò)程中，思維造物吸引到了十?dāng)?shù)億元的投資，大幅增加了公司的凈資產(chǎn)，但思維造物并未將這些資金消耗到增加公司收入規(guī)模上。到2018末思維造物還擁有貨幣資金5.99億元，包括理財(cái)產(chǎn)品在內(nèi)的其他流動(dòng)資產(chǎn)2.3億元;到了2020年公司的貨幣資金更是達(dá)到了9.44億元，在當(dāng)期流動(dòng)資產(chǎn)中的占比超過(guò)了80%。而在2020年，思維造物的資產(chǎn)負(fù)債率更是低于10%。能自由支配的貨幣資金充足，因此在報(bào)告期內(nèi)，利息收入與理財(cái)收益合計(jì)每年為公司提供了逾2000多萬(wàn)元的凈利潤(rùn)。

一方面公司手握9.44億元的貨幣資金，而另一方面，思維造物卻擬通過(guò)IPO募集10.37億元用于知識(shí)服務(wù)平臺(tái)優(yōu)化升級(jí)項(xiàng)目、人工智能基礎(chǔ)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、技術(shù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目以及得到學(xué)習(xí)中心系列拓展項(xiàng)目等四個(gè)項(xiàng)目的建設(shè)。這令外界對(duì)其融資的必要性也存在爭(zhēng)議。

值得一提的是，除了得到學(xué)習(xí)中心系列拓展項(xiàng)目外，思維造物擬募集的7.72億元資金實(shí)際都將用到“得到”APP現(xiàn)有功能升級(jí)與其他功能開(kāi)發(fā)上。在APP上的巨額投入無(wú)疑會(huì)對(duì)思維造物的凈利潤(rùn)產(chǎn)生較大影響。

據(jù)了解，軟件方面的投資可以一次性計(jì)入當(dāng)期費(fèi)用或轉(zhuǎn)化為無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行攤銷(xiāo)，不過(guò)軟件類(lèi)的無(wú)形資產(chǎn)一般不會(huì)像其他無(wú)形資產(chǎn)一樣進(jìn)行十年以上的攤銷(xiāo)。即使思維造物在APP功能上的募資投入進(jìn)行10年期的攤銷(xiāo)，那么每年也將產(chǎn)生數(shù)千萬(wàn)元的攤銷(xiāo)費(fèi)用，這無(wú)疑會(huì)吞噬掉思維造物本來(lái)就不高的凈利潤(rùn)。

此外，得到學(xué)習(xí)中心系列拓展項(xiàng)目的2.65億元投資同樣也存在費(fèi)用攤銷(xiāo)與折舊的問(wèn)題。因此在思維造物募資項(xiàng)目完成后，公司的攤銷(xiāo)、折舊費(fèi)用就將接近1億元。而截至2020年末，思維造物的凈利潤(rùn)勉強(qiáng)超過(guò)4000萬(wàn)元。

如何提高公司的收入與盈利能力，在公司完成募投項(xiàng)目后不被巨額的攤銷(xiāo)、折舊費(fèi)用吞噬掉利潤(rùn)，將是思維造物管理層現(xiàn)在就不得不面對(duì)的難題了。《投資者網(wǎng)》就上述一系列問(wèn)題咨詢(xún)了思維造物董秘辦，但一直未能得到對(duì)方的回復(fù)。