或者說，2021年并沒有給2022年留下資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的“大外力”邏輯，持續(xù)兩年的新冠疫情和累積的全球大宗商品價(jià)格上漲，不會(huì)直接沖擊發(fā)達(dá)國(guó)家和中國(guó)的股市。

最大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)還是在相對(duì)薄弱的新興市場(chǎng)，回歸1997年亞洲金融危機(jī)的邏輯，反過來考驗(yàn)IMF和G20的外匯協(xié)調(diào)和危機(jī)處理能力。

回到2022年的A股市場(chǎng)的判斷：資金面和政策面都將面臨“中性”環(huán)境，也就是一個(gè)穩(wěn)定的、缺乏刺激的貨幣環(huán)境，加上階段性積極的、試圖脫虛入實(shí)的財(cái)政環(huán)境——對(duì)股票總體估值很難有2020年“經(jīng)濟(jì)低迷、貨幣寬松、股市雞犬升天”的行情。另一方面也不缺少密集的、中央層面的、針對(duì)結(jié)構(gòu)性的、財(cái)政和產(chǎn)業(yè)的政策，讓行業(yè)題材頻繁“攪動(dòng)”市場(chǎng)。

這種A股市場(chǎng)典型的“機(jī)構(gòu)市”將呈現(xiàn)常態(tài)化，而早在2021年二季度“散戶牛”就已經(jīng)結(jié)束。當(dāng)然，內(nèi)外資對(duì)A股的追捧還將繼續(xù)，足以維持目前“略高”的估值，新能源的長(zhǎng)期泡沫也不會(huì)破，散戶不會(huì)遭受大面積的“收割”。

投資機(jī)構(gòu)2022年的超額利潤(rùn)，要回歸常態(tài)化的自下而上選股，“選時(shí)”帶來的結(jié)構(gòu)性交易機(jī)會(huì)只會(huì)青睞那些擁有研究資源優(yōu)勢(shì)或市場(chǎng)策略優(yōu)勢(shì)的機(jī)構(gòu)投資者，這對(duì)于散戶顯然是不利的。

當(dāng)然，在中國(guó)儲(chǔ)蓄大搬家的時(shí)代，公募基金的銷售依然可期，基金經(jīng)理們依然還是會(huì)面臨“扎堆”熱門板塊還是“下沉”基本面?zhèn)€股的糾結(jié)之中，新能源板塊、節(jié)能減排板塊或者叫“碳中和”產(chǎn)業(yè)鏈依然是最值得投入投研資源的方向，至于“元宇宙”、軍工等板塊則是“場(chǎng)合型”選擇，偶爾露崢嶸，勸君莫認(rèn)真。

2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)

中國(guó)資產(chǎn)吸引力不斷提升

低估值地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈股票吸引力增加

網(wǎng)絡(luò)上對(duì)于中國(guó)房地產(chǎn)的極端觀點(diǎn)很多，代表了社會(huì)各界對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的“糾結(jié)”心理：一方面，房地產(chǎn)行業(yè)由于金融高杠桿，造就了很多迅速致富的幻象;另一方面，高房?jī)r(jià)帶來的社會(huì)問題，也讓很多買不起房的消費(fèi)者格外憤恨。對(duì)于宏觀決策部門而言，房地產(chǎn)調(diào)控帶來的經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)是最大的擔(dān)憂。

筆者和團(tuán)隊(duì)在一年前，不同于市場(chǎng)絕大多數(shù)賣方機(jī)構(gòu)，預(yù)判了網(wǎng)絡(luò)上海量的對(duì)中央“松綁”房地產(chǎn)信貸的預(yù)測(cè)邏輯不能成立。

2022年，我們繼續(xù)看好出口增長(zhǎng)，央行的貨幣供給會(huì)溫和回歸，對(duì)房地產(chǎn)“三條紅線”的堅(jiān)持不會(huì)討價(jià)還價(jià)，總體經(jīng)濟(jì)名義增速下行只會(huì)通過適度放寬專項(xiàng)債和地方政府融資進(jìn)行對(duì)沖。同時(shí)，這種長(zhǎng)期利益主導(dǎo)的思維將會(huì)繼續(xù)貫穿2022年、甚至是2023年。

我們判斷，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的“緊信貸”，并不會(huì)對(duì)行業(yè)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)造成致命的沖擊，個(gè)別房地產(chǎn)企業(yè)為了自救而發(fā)出的所謂“全行業(yè)哀嚎”，只是為了博取廣泛的同情;相反，全球經(jīng)濟(jì)滯脹格局會(huì)提升中國(guó)資產(chǎn)吸引力，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈股票的低估值越來越具有吸引力。

在筆者看來，房地產(chǎn)股票的吸引力，可以類比其他人民幣“類債券”股票資產(chǎn)。我們觀察到，2021年9月份起，人民幣匯率政策實(shí)際上并非按照“一籃子”貨幣定價(jià)、沒有按照美元指數(shù)的趨勢(shì)波動(dòng)，而是進(jìn)行了主動(dòng)升值，對(duì)所有貿(mào)易伙伴主要貨幣的升值。

圖3 人民幣主動(dòng)升值趨勢(shì)繼續(xù)

數(shù)據(jù)來源：甬興證券、Wind

按照人民銀行和外管局的操作風(fēng)格，我們判斷這種升值幅度將在5%左右，在2022年上半年達(dá)到1美元兌6.1人民幣的水平、并進(jìn)入觀察期;在2022年維持“跟隨”美元指數(shù)的趨勢(shì)，在2022年下半年因?yàn)橘Q(mào)易增長(zhǎng)趨緩、中美利差收窄，人民幣兌美元預(yù)期有中性、略微貶值的趨勢(shì)。

圖4 中美債券收益率差收窄

數(shù)據(jù)來源：甬興證券、Wind

2022年全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境

2022年滯脹格局下，

出現(xiàn)能源危機(jī)和美股“股災(zāi)”概率不大

2022年全球經(jīng)濟(jì)面臨必然的“增長(zhǎng)顯著放緩+高通貨膨脹”組合，這是后疫情時(shí)代必然出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)。但明年的滯脹格局，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的預(yù)判卻不應(yīng)該按照1970年代歷史經(jīng)驗(yàn)，也就是：即便美聯(lián)儲(chǔ)“超預(yù)期”收緊貨幣政策，也未必會(huì)出現(xiàn)“股債雙殺”的格局。其原因有二：一是新冠疫情的短期影響不像1970年代的深刻和持續(xù);另一個(gè)原因，是全球性的工業(yè)產(chǎn)能恢復(fù)彈性，遠(yuǎn)超過1970年代。

因此，筆者判斷2022年的世界經(jīng)濟(jì)將是后疫情時(shí)代“艱難但平穩(wěn)”的復(fù)蘇，任何對(duì)經(jīng)濟(jì)、金融和地緣政治的極端預(yù)測(cè)，都需要回歸全球化的基本共識(shí);全球最大的資產(chǎn)價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)，源于G20國(guó)家類似1997年亞洲金融危機(jī)的模式，而非發(fā)達(dá)國(guó)家由于滯脹帶來的經(jīng)濟(jì)惡性循環(huán)。值得專業(yè)投資機(jī)構(gòu)和股票基金經(jīng)理注意的是，2022年的交易心態(tài)不能被網(wǎng)絡(luò)化的極端思維和道聽途說的突發(fā)新聞所影響。